海爾AQUA滾筒洗衣機，在日本榮獲金獎
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2021 年之前，掃地機器人賽道被資本市場視為一座投資金礦，給予了非常高的估值溢價。龍頭科沃斯在短短一年半的時間內大漲 1300%，估值一度去到 290 倍。
彼時，在整個家電存量背景下，掃地機器人被預期成下一個大爆品，同時作為家電消費升級的代表，也給它帶來了高溢價。但預期很快被證偽，經濟下行后，消費升級趨勢中斷，行業銷量從 2020 年的 654 萬臺下降到 2023 年的 458 萬臺。之后超級估值泡沫破裂，科沃斯較股價高點回撤 80%，石頭科技一度腰斬。
但今年掃地機器人再爆發，上新節奏前置和產品升級的共同作用下，一季度掃地機器人銷量同比增長 22%。銷量反彈帶動了股價爆發，4 月份至今，科沃斯漲超 56%，石頭科技漲超 30%。
當前，如何看待掃地機器人的股價表現，未來能殺回市值高點嗎?本文持有以下觀點：
1、從量價雙殺到量價齊升。過去掃地機器人銷量下滑后，頭部降價搶市場，行業出現量價雙殺。但今年 AI 大模型應用后，掃地機器人避障識別、語音識別實現了產品力提升，再加上新品提前發布，行業出現量價齊升。
2、海外業務帶來高估值。國內掃地機器人證明在海外市場的強競爭力，靠著產品力的領先，國內產品在海外份額占比已超過 50%，并且主攻中高端市場。這也使掃地機器人在國內銷量停滯后，靠海外市場實現了成長性和高盈利。
3、難回曾經的市值高點。掃地機上游零部件包括激光測距模組、芯片等，上游技術壁壘更高且規模更大。掃地機形成了 " 強上游、弱產品 " 的產業特征，行業也失去了產品定價權，無法在產品成熟后大規模降本涵蓋大眾消費人群。
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從量價雙殺到量價齊升
掃地機器人成為今年家電行情中最持久的板塊。高股息、海外補庫周期，國內家電下鄉三大邏輯的刺激下，家電 ETF 今年漲超 15%。但隨著市值持續走高，家電估值有所回落，從 5 月中旬到現在家電 ETF 跌 4%。
不過，掃地機器人卻表現出了相當大的韌性。今日，科沃斯漲超 6.2%，石頭科技漲超 5.1%。把時間拉長到近兩個月，科沃斯漲超 56%，石頭科技漲超 30%，也遠遠跑贏家電 ETF 同期的漲幅。
掃地機器人較家電大盤更強勢，是因為行業展現出了更大的銷量彈性。過去兩年，掃地機器人作為消費升級的代表，可謂是受影響經濟影響最大的家電板塊。
經濟下行后，消費升級趨勢中斷，掃地機器人銷量從 2020 年 -2023 年下滑 3 成。隨后相關公司為搶存量市場開打價格戰，2023 年全能型掃地機產品的價格實現全面下探，線上、線下零售均價都下降 500 元左右。行業一時陷入 " 量價雙殺 " 的邏輯。科沃斯較股價高點下滑 8 成，石頭科技較高點腰斬。
但今年掃地機器人扭轉了頹勢，行業出現 " 量價齊升 "。一季度，掃地機器人銷量同比增長 22%，均價同比增長 5.9%。4 月銷量同比增長 25%，均價同比增長 3%。行業回暖后，直接扭轉了相關公司業績，科沃斯告別了連續多季度利潤下滑，一季度扣非凈利潤 2.87 億元，環比增長 842.72%。
行業重回量價齊升的邏輯，是上新節奏前置和產品升級的共同結果。往年掃地機器人新品多發布在夏季，但今年科沃斯、石頭科技、追覓等頭部均在一季度上新。且新品在算法、吸力參數等方面都有了升級。以算法為例，AI 大模型應用后，掃地機器人在 AI 避障識別、AI 語音交互、AI 臟污識別等方面都有了提升。
當行業從量價齊殺回到量價齊升后，掃地機器人也就成為家電行業反彈最大的板塊之一。
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海外業務帶來高估值
科沃斯股價從今年 4 月開始反彈，相比起來石頭科技的反彈來得更早。從 2022 年 10 月份開始，石頭科技股價就進入了上升通道，至今漲超 1.6 倍。
石頭科技股價更早的復蘇則是因為海外市場帶來了更高的估值。與科沃斯近些年側重國內市場不同，石頭科技將發展重心放在了海外。石頭科技 2019 年境外收入僅 5.8 億元，2023 年已經膨脹至 42.3 億元，占總營收的比例從 13.8% 已經提升至 48.87%。相比起來，科沃斯海外營收占比陷入了停滯。
海外市場首先給石頭科技帶來了更高的增速。和國內市場的連年下滑不同，近年來，海外掃地機器人市場整體增速在 5 到 7 個百分點之間波動。這使石頭科技在國內市場萎縮時，仍保住了成長性，2023 年石頭科技營收同比增長 30.6%。同期科沃斯只增長了 1.2%。
再者，海外市場也給了石頭科技更強的盈利能力。海外市場的消費能力更強，而且競爭還不像國內那么激烈，海外毛利率一般要高于國內 5-10 個百分點。2023 年石頭科技境內業務毛利率 49.26%;境外業務毛利率 61.65%。
增長快、利潤高的海外紅利擺在那里，更核心的是國內公司有沒有能力吃到紅利?國內公司已經證明了自己的強競爭能力。早在 2022 年，中國掃地機器人自主品牌在全球市占率就達到了 50% 左右。
強競爭力來自產品領先。國內公司業務往往更多元，海外公司業務往往更專一，兩種模式各有優劣。但掃地機器人行業受益國內公司的多元化優勢。國內家電企業由于產品線較廣，近些年的一個趨勢是家電功能集成化趨勢。掃地機器人也迎合了這一趨勢，科沃斯、石頭旗艦機早就融合了自清潔、自集塵功能的全能型掃拖一體。而海外老牌巨頭 iRobot 在去年 3 月時最高端的產品僅包括自集塵性能。
產品領先之下，國產品牌商在海外市場主打中高端領域。在美國亞馬遜平臺上，石頭科技的爆品價位段在 1400 美元左右，而 iRobot 的最熱單品售價約 250 美元。
在這種情況下，誰在海外市場搶占更多市場份額，尤其是高端領域，誰就有更好的成長性預期，資本市場給予的估值也就會越高。那么，掃地機器人行業還能回到 2021 年的高估值嗎?
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難回曾經的市值高峰
2021 年科沃斯市值超過 1300 億，石頭科技市值也逼近千億。但如今經過反彈后，掃地機器人市值較巔峰仍有相當大的差距，如科沃斯市值不到高點的 1/4。那么，掃地機器人還能追上曾經的自己嗎?
復盤掃地機器人 2021 年的股價大漲，主要邏輯是，整個家電存量大背景下，掃地機器人被預期成下一個大爆品。
但預期早已經被證偽，行業銷量從 2020 年的 654 萬臺下降到 2023 年的 458 萬臺。即使是全球市場，據 GfK 等多個機構統計 ,2023 年全球掃地機器人市場規模也僅同比增長 0.8%。
雖然從今年一季度開始，掃地機器人靠著產品升級又在國內市場實現了 " 量價齊升 "。但持續性存疑，短期來看，今年的產品上新節奏前置很容易提前透支銷量。長期來看，掃地機器人 " 強上游、弱產品 " 的產業鏈關系也很難支撐掃地機器人規模降本，進而實現大規模普及。
從掃地機器人的發展看，吸拖、自清潔和集塵等底層功能都被滿足后，行業在實用性上已經達到技術節點，或者說很難再享受技術迭代的紅利，即使是 AI 大模型的加持，產品也只是實現了避障功能的升級，而不是又出現了新的產能功能突破。
在產能功能無法突破后，行業想要實現大眾化普及，只能降價格。但掃地機器人品牌并沒有掌握產品的定價權。
與一般的白電、小家電依靠上下游縱向一體化布局來實現產品降本不同。掃地機上游的零件廠商大多具備很高的行業壁壘(例如在技術、規模層面)，掃地機器僅是上游供應鏈的一個很小的附屬品類。
例如，掃地機上游零部件就包括激光測距模組、攝像頭模組、電池、PCB 主板、芯片等。這些零部件在工業生產、消費電子、新能源車 / 電動兩輪車、家電等多個領域幾乎無處不在，各個零部件本身的規模都不輸掃地機市場。
因此，掃地機品牌商基本上不可能將其觸角延伸至行業上游來實現產業一體化，頂多是自建工廠用于組裝環節。
強上游，弱產品的產業結構極大限制了掃地機器人的天花板。一來，其上游零部件成本高且下降幅度有限，決定了產品價格很難大規模下降觸及到大眾人群。
二來，掃地機的演變主要來自于上游產業的技術普惠，品牌商要做的就是技術引入、調配、優化、組裝 / 代工的工作，企業缺乏競爭壁壘。行業頭部很難守住市占率，2021 年科沃斯市占率在 4 成以上，但截止去年 8 月，科沃斯市占率到了 32.6%。
以此來看，雖然上新前置和產品升級帶來的銷量反彈，提振了掃地機器人的股價。但掃地機器人產業鏈話語權弱，無法降本觸及到大眾消費人群的特征限制了它在資本市場的天花板。
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