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文：互聯網江湖 作者：劉致呈
6月10日，網約車平臺曹操出行通過港交所聆訊，距離上市只差臨門一腳。
從招股書來看，Ugo Investment Limited是曹操出行的最大股東，持股83.9%，且該投資公司由吉利汽車董事長李書福100%控股。
目前，李書福掌握著九家上市公司，包括吉利汽車、沃爾沃汽車、極星汽車、億咖通科技、錢江摩托、路特斯科技、千里科技、極氪，以及剛摘帽不久的漢馬科技。
這也意味著曹操出行將成為李書福掌控的第十家上市公司。
不過話說回來，此時對于投資者而言，最關心的問題是，有著吉利及李書福做背書的曹操出行，未來會不會是一片價值藍海？
曹操出行價值幾何？
老實說，如今的出行平臺上市有點兒尷尬。
像此前在港股上市的嘀嗒出行、如祺出行，上市首日即破發，一路來股價也是跌跌不休。
嘀嗒出行去年跌了70%，今年上半年也跌了近30%。
如祺出行如出一轍，去年跌了60%，今年上半年同樣也是跌了近30%。
更讓人難過的是，如今如祺出行成交量幾乎微乎其微，成為了投資者口中常說的“仙股”。
有了前車之鑒，曹操出行此次上市著實讓人捏一把汗。
看到這，難免疑問，為何近兩年上市的出行平臺總會不被看好？
實在說，二線出行平臺想象力太有限了。
一是如今滴滴一超多強的局面早已形成，占據70%的市場份額，處于絕對的行業壟斷地位，而最近關鍵的，二線平臺喪失了進一步競爭的機會。
像曹操出行占據5%的市場份額，已經算是網約車平臺第二了，但仍與滴滴差了十幾倍。
2021年滴滴被叫停時，曾給過了二線平臺們機會，但更多地是成全了聚合平臺們，像高德地圖如今占據市場份額大約在20%。
后來隨著滴滴回歸，二線平臺們的機會也就喪失掉了，曹操、T3、享道等如今更依托聚合平臺，淪為了“聚合平臺打工人”。
比如曹操出行，2022、2023、2024年，來自聚合平臺的訂單分別占據其GTV的49.9%、73.2%、85.4%，相應地。曹操出行們也要向聚合平臺交大量“流量費”，僅2024年，曹操出行向聚合平臺交付傭金就超過10億元。
21年的機會沒把握住，錯過了時機，如今滴滴盈利越來越穩健，二線平臺更沒啥機會了。
隔壁外賣平臺餓了么、京東外賣好歹能與美團battle一下，二線出行平臺如今流量入口都被別人把握，就像被拿捏著命門，連battle的資格都沒了。
更有意思的是，滴滴本身也實行聚合平臺模式，像曹操出行一些訂單就是滴滴派發的。
這顯然滴滴沒把來自二線平臺的競爭當回事，屬于戴著望遠鏡找不到對手。
換句話說，二線平臺之所以如今能存在，是因為中國市場蛋糕太大了，滴滴不能完全吃得下，這才有了它們如今能夠維持運營的基礎。
所以如今二線出行平臺們的地位很尷尬，有生存空間，但沒啥太多增量了。
二是眾所周知，出行業務需要大量補貼等，極度燒錢，大多數平臺沒辦法自己造血。
就拿滴滴來說，實現年度盈利也是在2023年。
前面剛上市的如祺出行，去年歸母凈利潤虧損5.64億元，四年來累計虧損25億元。
也難怪投資者并不看好近兩年上市的出行平臺，市場擴展空間有限就算了，投資也只是在為其打補丁。
那么回到曹操出行身上，作為行業老二，盈利情況會不會好一點兒呢？
可惜并非如此。
招股書數據顯示，2022年至2024年，曹操出行營收分別為76.30億元、106.79億元、146.57億元。
2021年至2024年，曹操出行的經營虧損分別為30.07億元、20.07億元、19.81億元、12.46億元。
四年合計虧損超過80億元。
雖然營收年年增長，虧損幅度也在不斷收窄，但整體講虧損依然是黑洞級別。
明明已經做到行業第二了，為何曹操出行虧損似乎更嚴重？
這還要從商業模式與成本層面說起。
與滴滴出行C2C模式不同，曹操出行采用“公車公營+認證司機”的B2C模式，車輛由曹操專車和吉利提供，部分司機為專職司機，屬于重資產運營。
這種模式需要大量資金用于車輛購置、維護及司機招聘和培訓、補貼等。
像2021年至2023年，因汽車采購（包括定制車）而向吉利集團及相關方支付購買金額為2.56億元、13.23億元、17.7億元，三年一共合計大約33億元。
截止2024年底，曹操出行有著超過3.4萬輛定制車的車隊，規模為中國最大的車隊。
此外，2024年，曹操出行的銷售成本達到了135億元，其中出行司機的補貼及工資就占比接近80%，為成本大頭。
重資產模式產生了更多的成本，這也導致曹操出行實現盈利需要更長的時間。
相比曹操出行，同是二線出行平臺，根據天眼查APP顯示，輕資產運營的嘀嗒出行于2021年就已經實現了扭虧為盈，凈利潤達到了17.31億元。
曹操出行在招股書中也坦言，未來也無法保證一定能實現盈利。
長時間的虧損，也讓曹操出行債務負擔不斷加重。
截止2022、2023、2024年12月31日，曹操出行的短期債務及長期債務部分分別為35億元、52億元、57億元；
長期債務的長期部分分別為21億元、24億元、15億元。
截止2024年底，曹操出行的資產負債率更是超過了200%
這對曹操出行造成了不小的資金壓力。
從資金層面來講，曹操出行也需要借助這次上市來緩解資金壓力，特別是在銀行債務上。
不過，從投資者角度來講，資本市場講的是看得見的預期，如今的曹操出行更像是一個只進難出的“吞金獸”，如果沒有足夠大的想象力，恐怕接下來也難逃如祺出行、嘀嗒出行的宿命……
所以，曹操出行未來還有想象力嗎？
Robotaxi的故事，曹操出行能講好嗎？
要說當下出行上最大的想象力，莫過于整天上熱搜的無人駕駛。
無人車運營也自然而然地成為曹操出行們相對容易講的故事。
而且曹操出行與去年的如祺出行相似，都表明未來募資金額將會有一部分投入到自動駕駛上。
老實說，僅在講故事層面，曹操出行有著優勢，其與如祺出行、嘀嗒出行最不同的地方就在于上市時間節點上。
去年7月份，蘿卜快跑突然爆火。
在當時，首當其沖的莫過于網約車平臺，無人駕駛技術可以說從根本上沖擊了網約車的運營模式。
這也就很尷尬，嘀嗒出行于6月28日上市，上市即破發；而如祺出行更有趣，雖然蹭上了“Robotaxi第一股”的概念，但資本市場并未買單，7月10上市，上市也破發。
可能一部分原因是百度的蘿卜快跑沖擊力太大了，投資者反而擔心如祺出行Robotaxi的競爭力及商業落地能力。
不過曹操出行見證了蘿卜快跑的爆火，并進行了一年的充足準備，講故事能力也更充分。
如今我們也能看到曹操出行有所實踐。
像今年2月28日，曹操出行宣布正式上線智行自動駕駛平臺，并在蘇州、杭州兩地啟動Robotaxi運營試點。
3月份，曹操出行計劃在2026年底推出L4級自動駕駛設計的定制Robotaxi車型。
近一年來，曹操出行在無人駕駛上積極表現自己的商業落地情況，如今迎來大考時刻，資本市場理應更容易買單了吧？
其實也不容易。
理性上講，首先Robotaxi大規模商業化普及還很遠，無論是在政策綠燈，還是在技術成熟度等方面，都有很長的路要走。
比如就拿算法來說，面對復雜且不確定的道路環境時，算法仍可能無法做出準確判斷。
像系統可能無法及時識別突然出現的行人，或者對一些非標準物體的反應不夠迅速。在特殊情況下，算法需要在毫秒級別的時間內做出正確的應對措施，這無疑是一個巨大的挑戰。
但現實是還無法做到這一點兒，Robotaxi仍然需要人力來彌補。
像如今最前沿的蘿卜快跑，雖然已經被稱為L4級自動駕駛了，但依然不完全成熟，其背后依然需要安全員觀測行駛狀態，以應對極端情況。
也就是說現在的L4級駕駛，依然離不開人，而人力本身就是網約車最大的成本，暫時無法大規模降低人力成本，自然也無法對現有網約車啟到完全取代作用。
就像智能機價格降不下來，此前的諾基亞市場也不會被快速地取代。
這僅是技術上難以大規模普及的難題，還未算上倫理、政策、法律法規完善等因素。
這也導致Robotaxi大規模落地大概率是個持久戰。
持久戰也就也為著是成本戰，無論是在技術研發、還是目前的自動駕駛商業化運營上，仍然需要長期的、海量的資金作為支撐。
而曹操出行這四年已經虧了80億了，未來也不能保證盈利，即使資本市場短期大力支持你，但長久下來，恐怕也會對你持久作戰能力提出質疑。
此外，未來無人網約車巨頭的出現，會不會從如今網約車平臺里面脫穎而出，還要打上一個問號？
先拿國內來講，如今較成功的是蘿卜快跑，背靠的是百度，可以說是互聯網背景出身；
技術實力較強的也是華為，其情況自然不用多說。
國外看，美國無人駕駛出租領域做得最好的是Waymo，背靠的是谷歌，與蘿卜快跑相似，都是互聯網搜索背景起家；其次還有特斯拉，計劃于2026年量產無人駕駛出租車Cybercad。
相比著，全球最大的網約車平臺Uber并未掌握著前瞻技術，反而在2020年將其自動駕駛部門出售給了Aurora，這也意味著其在自動駕駛上轉向與外部公司合作。
國內的滴滴們，也只是亦步亦趨，也未能有著核心技術優勢。
整體看，全球Robotaxi落地及技術水平上，做得頂端的好像都不是網約車平臺。
所以曹操出行做Robotaxi，可怕的對手不一定只是滴滴，反而可能是互聯網大廠們及吉利的競爭對手們。
雖然曹操出行智能駕駛技術背靠吉利，但吉利的自身無人駕駛技術還需要與華為合作，實力還是有些不夠能打。
未來在Robotaxi大規模落地上，說實話存在變數太多了，曹操出行又如何讓投資者吃到一個定心丸呢？
不過，最后還是希望曹操出行能拿出曹操百折不撓的精神，老驥伏櫪，志在千里，最終能夠在Robotaxi萬億市場上分下一塊蛋糕。
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